资本易见系列
每个努力奔跑的环境企业都了不起——由新周期下的“倍增”计划看环境企业的增长之路
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北交所 想说爱你不容易——环保企业登陆北交所真的有点难？
作为资本市场服务创新型中小企业主阵地，北交所2021年11月15日开市，首批上市公司有81家企业，涉及机械设备、医药生物、计算机等18个细分行业，其中环保行业有3家挂牌公司，新安洁（831370）、恒合股份（832145）、中航泰达（836263）；北交所开市一年以来，上市公司数量从81家增至130家，环保行业在北交所的上市公司还是原来的三家企业，北交所上市公司新增了49家，平均每月新增4家上市公司，环保行业上市公司数量一年以来零新增，为何环保行业在北交所申请上市进程中掉队了？难道说环保企业在北交所申请上市真的有点难？
来源：赋能孵化中心
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01环保企业申请北交所上市情况回顾据不完全统计，最近一年有5家环保企业终止了北交所上市审核，具体情况如下表所示：
数据来源：北交所官网，截止日期2022年12月15日
2020-2022年，环保行业处于产业周期底部盘整期，经济增速放缓叠加新冠疫情防控压力，中小环保企业（尤其是工程属性较强）的经营业绩承压，部分中小环保企业的经营业绩持平或下滑较为常见，上市申请过程中的中小环保企业相应调整自身的发展节奏和资本战略规划很有必要。
北交所上市申请的在审中小环保企业情况如下所示：
数据来源：北交所官网，截止日期2022年12月15日
北交所上市申请在审的中小环保企业数量较少，这似乎也表明，现阶段能够穿越产业周期逆势增长的中小环保企业比例不高。
02北交所上市审核如何识别中小企业的创新属性？北交所上重点关注的创新型中小企业的基本特征：（1）创始人及其核心团队的战略眼光、创新能力，（2）持续创新积累打造自身优势，（3）可信的成长潜力。下面我们将通过一家过会企业、一家未过会企业的实际案例来看看北交所上市审核如何识别企业创新属性，而申报企业在审核问询回复中又是如何做到充分披露、合理论证？
北交所成功上市案例之宝丽洁（832802）
关于产品创新能力
宝丽洁的产品创新能力论证思路“3+1”，具体为客户认可、行业认可、技术附加值+行业领先市场地位
（一）客户认可
1、静电式商用油烟净化设备。客户认可（产品性能与品牌形象）——服务于麦当劳、汉堡王、太二酸菜鱼、探鱼、巴奴毛肚火锅等众多知名餐饮终端以及南京南站、腾讯滨海大厦、京东大厦等众多知名商业综合体的餐饮油烟净化。
2、静电式工业油烟净化设备。客户认可（产品性能、技术及品质）——世界 500 强、全球最大的织造企业之一恒力集团，以及东方盛虹、尤夫股份、骏马化纤等众多行业知名客户保持长期稳定合作关系。
（二）行业认可
经保荐机构访谈曾参与北京、上海、深圳等地餐饮油烟排放标准制定工作的多位行业专家、数十家经销商以及上百位终端用户，被访谈人普遍认可宝丽洁属于中高端静电式商用油烟净化设备厂商；宝丽洁为行业领先的静电式油烟废气治理设备制造商、国内商用中高端油烟净化设备行业知名品牌的依据较为充分。
（三）生产环节和技术附加值的体现
静电式油烟废气治理设备主要由高压发生器、静电场以及机体框架三部分组成，公司静电场、高压发生器以及机体框架等基本结构组件需要经过数十道生产工序自行生产，生产过程中需要应用高频可变电感技术、一次性成型升压模块封装技术、阶梯式温度调节固化技术、管式静电场螺旋状多点针式放电技术、机器人高速自动化焊接技术等多种核心技术，同时需具备多年工业化稳定量产工艺。
（四）行业领先市场地位
与美埃科技（已通过科创板上市委审议）、科蓝环保、新宇环保等同行业公司对比，宝丽洁的基本情况、生产规模、财务指标、市场份额、技术水平等比较情况均体现宝丽洁市场地位较高，核心竞争力较强，处于行业领先地位。
关于技术创新能力 宝丽洁的技术创新能力论证“3+1”，具体为发明专利数量、技术壁垒、研发投入+技术路线替代风险较小。
1、知识产权：发行人的发明专利数量在同行业公司中处于较为领先地位，一定程度上可以证明公司核心技术储备在同行业中具有较为领先优势。
2、技术壁垒：围绕提升设备的净化效率、稳定性、安全性等重要指标，在静电场、高压发生器等核心部件形成了一系列核心研发成果。除核心部件的参数配置之外，研发成果还包括一系列创新结构、电气控制技术、自动处理程序等。通过十余年不断的研发投入，逐步优化并形成了一系列静电场及高压发生器相关技术壁垒较高，突破难度较大。
3、研发投入：同行业公司仅美埃科技对外披露了其研发投入相关信息。2019、2020、2021、2022年1-6月美埃科技研发投入占营业收入的比例分别为 3.71%、2.85%、4.08%和 4.34%，报告期内公司研发投入占营业收入的比例分别为 4.38%、4.82%、5.84%和 6.84%，公司研发投入比例相对较高。
4、技术路线替代风险：除静电式油烟废气治理技术外，目前被广泛应用于餐饮和工业油烟废气净化的设备主要包括机械式油烟废气治理设备、湿式油烟废气治理设备、光化学油烟废气治理设备。经比较静电式油烟净化设备与其他类型设备在性能、技术、价格以及应用场景方面的异同，静电式油烟废气治理设备在目前市场中被其他技术路线竞品取代的风险较小。
关于2022年上半年业绩下滑的合理解释
2022年1-6月，营业收入较上年同期下降 21.51%至 23.47%，扣除非经常性损益后的归属于母公司股东的净利润较上年同期下降 47.76%至 50.13%。
宝丽洁的合理解释：华东地区疫情影响导致主营业务产品市场需求下滑，2022年第三季度收入、利润逐月有所增加，主要产品的销售情况在逐步改善之中，结合在手订单情况测算2022年业绩，根据公司的初步预计，2022 年全年预计可实现扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润较2021年同比下降12.24%～9.27%。2022 年第三季度以来，华东地区新冠疫情的影响逐步消除，发行人的经营业绩存在较为明显的边际改善迹象，公司业绩下滑的主要影响因素不会长期存在。
小结：宝丽洁关于创新属性的论证思路比较清晰、数据有支撑，业绩下滑合理解释+业绩回升+业绩预测，华东地区新冠疫情不利影响程度可测评、可承受、可消除。北交所2022年6月23日受理宝丽洁上市申请材料，11月23日上市委会议通过，12月6日注册生效。完成整个上市申请审核流程仅5个多月。
北交所上市审核未过会案例之巍特环境（872709）
关于产品服务创新能力
（一）客户认可
积累了中国建筑、中国交建、中国电建、中国中铁、长江环保、广州市政、天健集团、汉阳市政等一批大型央企、国企客户，公司客户集中度较高，前5大客户变化较大。
（二）行业认可
全国十三家具备非开挖专业施工能力甲级认证单位之一
（三）技术附加值的体现
公司独有垫衬法修复技术先进性（1）适应能力强，（2）应用范围广，（3）加固管道结构基础，（4）施工装备的应用与开发，（5）技术体系的建立。技术附加值的信息披露不够充分。
修复装备开发能力——公司委外定制装备（垫衬法修复车、焊接机等）账面净值合计79.43万元，公司外购的管网检测及其他修复装备（管道检测机器人、紫外光原位固化施工设备、潜望镜、热塑成型管道修复设备、灌浆机等）账面净值合计536.85万元，核心修复装备非自主生产且规模较小。
主要修复材料依赖外采——速格垫是垫衬法修复的一种内衬材料，公司和奥地利 Alois Gruber 有限公司子公司艾格鲁管道科技（江苏）有限公司与公司签订了《经销商协议》，协议有效期5年。
行业领先市场地位——2018年至2020年，公司营业收入占全国排水管道建设投资市场的比例分别为0.03%、0.08%和0.10%，细分行业高度分散，行业领先市场地位不易确认。
关于技术创新能力和创新特征
公司技术创新体现于零开挖修复工艺、施工装备、评估技术、运营系统开发等方面，形成了管网全生命周期服务技术体系。垫衬法修复技术是公司独有专利技术，其他修复工艺是公司在行业通用工艺基础上优化改进形成，与行业通用工艺不存在显著差异。
1、知识产权：4项发明专利、34项实用新型专利、34项软件著作权，其中2项专利（1项发明专利、1项实用新型）是公司受让取得。
2、技术壁垒：专利技术垫衬法修复装备委外定制且规模较小，内衬材料速格垫依赖外采且存在其他采购渠道，计划中的管道修复衬垫材料自主生产设备系委外开发（大连塑料研究所有限公司）；技术壁垒论证乏善可陈。
3、研发投入：2019、2020、2021、2022年1-6月公司研发投入占营业收入的比例分别为 5.63%、3.44%、4.92%和 4.02%，研发投入比例正常。
4、技术替代：通过对管道修复主要方法进行比较，点状原位固化法、不锈钢双胀环法、化学灌浆法、紫外光原位固化法、贴合短管内衬法、热塑成型法、喷涂法、垫衬法等具有不同的适用范围和特点，2020年原位固化法（含紫外光、蒸汽、热水、常温固化技术）市场份额占比在50%左右，垫衬法是上述方法中既能修复管道缺陷内壁，又能对管道结构和基础进行加固的方法。
小结：巍特环境关于核心技术创新能力和创新属性的论证逻辑不严谨，自身技术创新认知体系不清晰、表述不准确。报告期内经营业绩波动大、收入主要区域变化、应收账款逐年递增等多种因素叠加，增加了公司持续盈利能力的不确定性。北交所2022年6月27日受理了巍特环境的上市申请材料，经过两轮问询回复，11月4日上市委会议未通过，11月9日终止了上市审核。
03技术产品化创新型中小环境企业或将成为北交所上市主流通过上述两个不同案例的对比，我们可以发现有益的启示：
1、北交所上市审核效率高，材料受理之日起6个月左右完成上市审核流程。
2、北交所上市除了市值、净利润、营收、研发投入标准外，对中小环境企业的创新属性的论证有一定要求，而且要对经营业绩成长性构成有利支撑或呈现显著正相关。
3、短期（3-6个月内）经营业绩的下滑要有合理解释，同时要在随后3个月内有业绩边际改善。
4、上市规划及上市方案优化是一项专业工作，拟上市环境企业要对细分领域市场机会、技术创新属性、商业模式提炼等进行深入调研与自我诊断。
5、拟上市环境企业的基本面是重要基础，不能有硬伤，否则再怎么修补也可能被上市审核问倒。
只要技术型中小环境企业在上市申报前对公司基本面有充分认知和理性诊断，在科学评估基础上合理规划上市进程、逐渐优化上市方案，在北交所上市审核节奏逐渐加快的改革背景下，我们相信技术型环境企业，尤其技术产品化创新属性较高的中小环境企业未来登陆北交所的成功案例将越来越多。
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编辑 | 汪茵、王媛媛
统筹 | 李晓佳